童道馳,現為中國證券監督管理委員會上市公司監管部副主任。在加入中國證監會之前,曾任職于世界銀行和國際金融公司總部,任企業發展部公司重組和公司治理專家,并主持和參與了世行對中國、越南、印度尼西亞、波蘭、墨西哥、馬來西亞等國的金融改革,公司重組和公司治理的貨款和技術援助項目。

前不久召開的全國科學技術大會提出了加強自主創新,建設創新型國家的課題,就在大會閉幕后不久,代辦股份轉讓系統,即所謂的"三板"市場開始對科技企業開放。1月17日中國證監會正式批復同意中關村科技園區兩家非上市股份有限公司,北京世紀瑞爾和中科軟科技進入代辦股份轉讓系統進行股份轉讓試點。有關部門的負責人指出,股份代辦系統對科技企業的開放,為高科技企業提供了股權流動和轉讓的平臺,同時也為創新投資的退出提供了平臺。此次試點傳遞了一個明確的信號,即資本市場將更好地為科技企業的發展提供支持和服務。

筆者認為,加強自主創新、建設創新型國家,中小企業、高科技企業是科技創新的主力。而這些企業的發展,需要解決一些突出的問題,如融資困難、創業投資無退出渠道、高科技與管理人才的薪酬與激勵問題等。而資本市場恰恰能在這些方面發揮重要作用。代辦股份轉讓系統向科技企業開放,僅僅是資本市場服務于科技發展的開端。

建設創新型國家是實現可持續發展的關鍵

在過去的二十多年中,由于國家的改革開放,中國經濟取得了突飛猛進的發展。GDP年均增長率保持在9%以上。2004年中國的GDP總量已接近16萬億元,世界排名第六位。但在經濟高速發展的同時,中國經濟也遭遇到資源環境等諸多方面的問題,經濟的可持續發展受到前所未有的挑戰。

根據經濟學的有關原理,經濟增長的源泉,一是靠要素的投入,如勞動力、資本和資源的投入；二是靠勞動生產率的提高。而根據熊比特的理論,科技進步和科技創新又是提高勞動生產率和經濟增長的關鍵。

在過去二十年中,中國經濟增長的源泉,主要靠要素的投入,即勞動力資源和自然資源的投入。廉價而豐富的農村勞動力資源源源不斷地流向城市,為中國的制造業和服務業提供了充足的勞動力供給,從而保持了勞動力的低成本與勞動密集型產業的國際競爭力。而這恰恰也是中國經濟保持其彈性的重要因素。

但從長遠來看,勞動力低成本的優勢將會逐漸喪失。隨著農村生活水平的提高和工業反補農業的開始,從事農業產業的吸引力會提高,一部分勞動力將會留在農村。另一方面,隨著農村生育水平的下降和人口老齡化的到來,農村剩余勞動力的供給會逐漸減少。供求因素將會影響勞動力的工資水平。南方一些城市已經開始出現民工短缺的問題而不得不提高工資水平就是一個佐證。

德國紐倫堡調查研究中心的分析結果認為,中國勞動力價格優勢起碼還能持續3-5年。而據最近的報道,清華大學的一位教授也認為,中國勞動力價格優勢將在5-8年后消失。雖然筆者不認為短期內中國勞動力價格的優勢會很快消失,但從長遠來看,勞動力價格的逐漸提高將是一個趨勢。

另外,長期保持低工資水平也不利于全民生活水平的提高。經濟增長的目標是在本世紀頭二十年建設惠及十億人口的小康社會；而小康社會的建設,最終要通過提高全民的工資水平來實現。

因此,從長遠來看,隨著勞動力市場的變化,人民生活水平的提高,工資水平將會不斷提高。勞動力低成本優勢將難以長期保持。

經濟增長的第二個因素是自然資源的投入。過去的二十年中,采取的是外延式經濟增長方式,加之資源的定價偏低,消耗了大量的自然資源；而破壞環境的違規成本過低,也使得許多企業以犧牲環境為代價而求得發展,造成了自然環境的惡化。我國是一個自然資源極其貧乏的國家,靠資源投入型的外延式經濟增長模式將難以持續。

因此,中國經濟的可持續發展最終將依靠提高勞動生產率來實現。而提高勞動生產率的關鍵在于技術進步和技術創新。建設創新型國家,是落實科學發展觀,轉變經濟增長方式,實現可持續發展的關鍵,也是提高中國國際競爭力的關鍵所在。

資本市場應在科技創新中扮演重要角色

加強自主創新,建設創新型國家除了依靠科研機構外,更多須通過創新型企業來實現。只有通過它們,才能將科學技術轉化為生產力。

我國大中型企業自主創新的情況不容樂觀。據有關資料表明,中國的2.8萬家大中型企業中,有75%的企業尚未形成研發能力。相比之下,中小企業卻走在自主創新的前列。據統計,我國66%的專利發明、74%以上的技術創新、82%以上的新產品都是由中小企業完成的。中小企業經營機制靈活,市場反應快捷,是市場經濟中最具活力的部分。事實表明,中小企業已成為自主創新的主要力量。

中小企業不僅是自主創新的源泉,也是我國經濟增長不可缺少的一支重要力量。有數據表明,中小企業已占到利稅的45%,并提供了75%的城鎮就業機會。在香港地區,中小企業占到香港公司總數的95%,約有三十萬家,占到全部商業機構總數的98%,為137萬人提供了就業機會,占到香港就業人數的六成。

中小企業為經濟增長、就業和自主創新做出了重要貢獻。但是,我國的中小企業卻普遍面臨著融資難的問題。根據國務院發展研究中心的一項關于中小企業融資的調查,有80%的中小企業認為目前的融資環境無變化或趨于惡化,66%的企業不滿意現有的融資制度。另據有關部門2003年對5個地區6個城市1105戶中小企業進行的一項問卷調查中,中小企業融資的主渠道仍為銀行貸款。但銀行出于自身風險控制的考慮,加上中小企業大部分無信用歷史可查,收益和現金流的不確定性大,償貸的能力難以判斷,因此很難獲得銀行的貸款支持。銀行幾乎不對中小企業發放信用貸款,而抵押貸款的條件也十分苛刻。根據調查的數據,一家股份制商業銀行北京分行對中小企業的貸款余額不足1億元人民幣。民營中小企業獲得銀行貸款的機會就更少了。該項調查表明,民營中小企業獲得銀行貸款的支持率僅為10%。

銀行對中小企業貸款的謹慎態度也反映了中小企業貸款的高風險性。據統計,北京商業銀行的新增不良資產中,中小企業占到45％,而在經濟相對欠發達的西部城市西安,這一比例則高達90％。在民營經濟和中小企業占主體的東部省份浙江,中小企業只占該省內的商業銀行新增不良資產的五分之一左右,也反映了中小企業貸款的風險與經濟發展的程度相關。

因此,我國現有的以間接融資為主的融資方式不能夠適應中小企業、尤其是高科技創新型企業發展的需要。資本市場直接融資理應在中小企業和科技創新型企業融資中扮演重要角色。

資本市場對科技創新型企業的成長的支持,首先是通過創業板市場,為風險投資和創業投資提供退出機制來實現的。高科技創新型企業具有高投入、高風險、高回報的特點。初期投入大,但其收益又具有極大的不確定性。因此,在這些企業發展初期,不光是難以獲得銀行貸款,傳統的資本市場的潛在投資者也難認同其投資價值。因此只有依靠創業投資和風險投資。但這些資本的加盟,必須有風險分擔的退出機制,即一旦高科技企業"孵化"成功,達到一定的規模,具備了一定的成長性和投資價值后,必須通過創業板市場上市,使得創業投資者能夠順利退出并獲得高額回報。沒有這樣一個機制,創投基金和風險基金就很難在前期對企業進行投入。

資本市場對高科技創新型企業發展的又一貢獻是通過資本市場融資。高科技企業上市后要繼續發展還需要資本市場的支持。微軟、英特爾等公司的發展歷程表明,資本市場對高科技企業的成長壯大起了至關重要的作用。

微軟于1986年在納斯達克上市。上市前的總收入、營業利潤和凈利潤分別為1.4億美元、0.41億美元和0.24億美元,到2004年分別增至368億美元、90億美元和81億美元,年均增長在30％以上。1999年入選道瓊指數成份股。20年間微軟從一個中型企業發展為一個大型藍籌公司,資本市場功不可沒:微軟在1994--2003的10年間共增發19.72億普通股,進行了60次并購和140次投資,使其總資產和凈資產分別增長了15倍和14倍。

資本市場對高科技企業的發展與技術創新的另一重要作用是通過建立有效的股權激勵機制,調動科技和管理人才的積極性,培養創新型人才。科技創新關鍵在于人才,特別是高層次科技和管理人才。而吸引海內外人才到創業企業來需要良好的激勵機制。

高科技企業一般在其發展初期利潤很薄甚至無盈利可言,現金流也較為匱乏,難以通過高薪來吸引人才。而通過建立股票期權等股權激勵機制,企業上市之后股票的增值效應,就可以起到以較低的成本來激勵科技和管理人員,吸引和留住人才的作用。

總之,加強自主創新、建設創新型國家、實現經濟的可持續發展,資本市場必須也能發揮重要作用。因此,我們需要加快包括企業板市場、代辦股份轉讓系統、OTC市場等在內的多層次資本市場建設,更好地為我國的科技創新和經濟發展服務。（中國證監會上市監管部副主任 童道馳）